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俄意外降息在劫难逃的经济滞胀困局

发布时间:2021-01-21 14:43:00 阅读: 来源:连接环厂家

俄意外降息:在劫难逃的经济滞胀困局

在欧盟决定延长对俄罗斯制裁6个月的次日,1月30日,俄罗斯央行宣布降息200个基点,基准利率从17%下调至15%,以应对萎靡不振的经济。这一让市场大感“意外”的降息,让卢布当日兑美元跌破70,创一个半月来新低。

市场并非未预见俄央行会祭出降息措施。此举暗示,在国际油价下跌和西方经济制裁等背景下,俄罗斯经济比市场预期的还要更脆弱。高盛认为俄罗斯的降息不足以拯救卢布,大摩则以“俄罗斯在劫难逃”来形容,并把俄罗斯今年的G D P同比增长预期由之前的-1.7%大幅下调至-5.6%,明年的预期也由之前的同比增长0.8%下调至同比下滑2.5%。

这是个心力交瘁的抉择。俄央行的降息不出意外将给卢布带来压力,而卢布的走低将加大俄罗斯的国内通胀风险,通胀上升客观上要求央行通过加息以应对,否则在卢布贬值与国内通胀走高等压力下,俄罗斯不仅将面临更大规模的资本外逃风险,而且降息将抬高国内风险敞口水平,导致国内经济金融市场的信用紧缩,最终俄罗斯需要担心的是滞胀风险。

其实,降息等对经济的刺激作用,更多是货币幻觉,即宽松货币政策给市场主体营造一个单位货币贬值的预期,进而实行需求管理,刺激信用创造,激发新增需求。不过,降息等货币政策从来就是锦上添花,不会是雪中送炭。即便如此,要发挥降息等的锦上添花效用也是有条件的:一是降息等货币政策对信用创造的刺激,需建立在经济已基本筑底,且经济体系已内生出了向上的增长动力,而非相反,因为货币政策不可能直接刺激出一个经济周期来,美国大萧条的经历和近年来美联储的Q E已佐证了这一点;一是在外汇储备充足、外债可控与经济衰退风险同时并存的背景下,降息等货币幻觉要发挥刺激信用创造的作用,需发生在一个相对封闭的经济状态,以派生孤岛效应,而若在开放的经济金融体系下,降息所伴随而来的将是本币贬值、资本外逃,这最终将导致降息不仅难以刺激信用创造,而且会加速使经济陷入滞胀状态。

从这个角度上看,当前伴随俄央行降息的,很可能是正在酝酿的资本管制,以设置一种孤岛效应,为降息等营造货币幻觉。当然,需要指出的是,俄罗斯要加强资本管制,会向国际市场传递一种更加悲观的讯息,反过来刺激更多国内资本想方设法逃出生天。

市场普遍对俄罗斯的降息表示悲观,大致源于以下几个方面:首先,对于当前俄罗斯经济日益突出的衰退风险,西方经济制裁和国际油价下跌只是一些加速因素,更为关键的因素是内生性的。事实上,自2012年以来,作为金砖四国的俄罗斯经济的败绩就已然凸显,这与同为金砖国家的巴西和南非类似,其经济内生性衰退风险实际是一种荷兰病———资源魔咒。过度依赖石油等能源,既导致俄罗斯经济体系更加外向型,又牵制了俄罗斯经济中非能源产业的发展,加之承接了前苏联经济农轻重比例失调等历史遗产,使俄罗斯经济体系愈发难以完全有效对冲国际油价的波谲云诡。

其次,降息周期可能使问题更糟。愈发过度依赖能源的国内产业结构和经济体系,不断加强了俄罗斯对国际市场的依赖,具体到金融体系上,尽管俄罗斯正在极力推行去美元化的国际货币政策,但在美国经济强劲增长促使美元地位日益加强的背景下,俄罗斯在国际金融市场很难绕开美元定价的货币体系。这预示着即便接下来俄罗斯在降息周期上搭配资本项目管制,抑或出台庇古税等,但其管制的边际成本将可能远高于其资本外流的边际市场交易成本,将会激化更多资本铤而走险向境外流失。

第三,人口问题是对俄罗斯的又一大考验。当前俄罗斯是一个典型的低出生率的人口老龄化国家,这种人口结构正在降低该国的真实储蓄率。这使得俄罗斯不论是强化能源供给的变现能力,还是推动经济和产业的转型升级,都客观上需要通过引进外资的形式引进国外真实储蓄。而若为防止资本外流出台资本管制和庇古税等,在遏制国内资本外流的同时,实际也增加了资本流入的市场交易成本。同时,俄罗斯经济的衰退风险、卢布贬值等,业已压低了俄罗斯的国家信用,如同希腊,俄罗斯有过国家信用违约的背景,且国际比较研究发现,一国的信用违约具有继承性,一些国际信用评级公司调低俄罗斯国债信用评级,增加了俄罗斯吸引外资的成本和难度。

笔者认为,当前俄罗斯要真正有效走出困境,应是以更为务实的政治智慧,促使西方、尤其是西欧放弃经济制裁,降低和消除这一本可能避免的外部风险,避免自身经济陷入滞胀。

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